申能股份(600642)：综合能源提高抗风险能力
07年业绩表现尚可
2007年公司实现营业收入、利润总额和净利润分别为82.57亿元、29.45亿元和18.56亿元，同比分别增长-6.89%、21.51%和8.18%；每股收益0.642元，同比增长5.07%，全面摊薄净资产收益率为13.18%。
2007年公司煤炭采购单价上涨10%，除外高桥第二发电厂外，公司上海地区其余燃煤发电厂利润总额均较2006年有不同程度减少。而外高桥第二发电厂有增长的主要原因是发电量增加11亿千瓦时，以及折旧年限延长至20年使得折旧费降低。
公司2007年合并报表的上海石油天然气公司2007年完成原油产量20.7万吨，天然气产量5.07亿立方米，分别较2006年降低0.78万吨和0.57亿立方米，该公司2007年实现净利润5.75亿元，同比降低24.7%。利润降低除石油、天然气产量降低外，2007年勘探费用同比增长447%到1.65亿元。上海天然气管网公司2007年完成供气量27.76亿立方米，较2006年增加4.76亿立方米，该公司实现净利润2.39亿元，同比增长约20%。
2007年公司利润来自的另外一个主要点是金融性资产的股权投资收益。其中，49%参股的上海申能资产管理有限公司2007年实现净利润9.99亿元，同比增长143%，占公司净利润的26%。
外高桥第三电厂08年即将投产
公司40%控股的外高桥第三发电厂(两台100万千瓦机组)1号机组2008年3月26日实现商业运行，2号机组也将在6月商业运行。该机组稳定运行时供电煤耗在290克/千瓦时左右，机组性能好于国内同类100万千瓦机组。广发证券分析师谢军认为在目前煤炭价格下，该公司仍可以实现净利润近2亿元。
公司2008年总体煤炭购买价格将比2007年上涨18%左右，存量机组的发电量与2007年持平，在不提电价的情况下，计公司存量电力资产的利润降同比下降35%左右。
石油天然气业务未来两年保持稳定
上海石油天然气公司东海油田原油年产量将稳定在15-20万吨规模，天然气年产量5亿立方米左右。2007年上海石油天然气公司投资1.6亿元对所属矿区进行三维地震物理勘探，采油面积将由现在的240平方公里增加到380平方公里，预计原油储量将有较大增加。
上海天然气管网公司是唯一经营上海地区城市天然气管网的垄断企业，输送的天然气主要来自西气、东海气。根据上海市规划，2010年该公司输送天然气将达到60亿立方米，2015年输送天然气将达到90-100亿立方米。随着送气量的增加，该公司盈利能力将持续增加。
金融性资产股权投资调节空间较大
公司持有海通证券、交通银行、广深铁路三上市公司股权。其中，前两个公司为发起人，广深铁路为战略入股。2007年公司卖出广深铁路部分股权，公司获得投资收益1.4亿元。由于这些成本较低的投资让公司目前仍获利丰厚，预计公司在合适的时机出售这些股权可有利于平滑主业盈利降低的风险。
基于以下假设：2008-2010年发电利用小时数6000-6500小时之间；2008年上网电价不变，2009年上调5%；2008、2009年煤炭价格上涨18%、2%；天然气管网公司2008-2010年供气量分别为32、48、55亿立方米；2008-2010年产油量19、17、18万吨；谢军预测公司2008年-2010年净利润分别为13.94亿元、17.66亿元和18.11亿元。每股收益分别为0.48元、0.61元和0.63元。按20-25倍动态估值水平，公司目前价格基本合理，维持“持有”评级。
长江电力(600900)：长期增长仍可期待
2007年长江电力实现营业收入87.35亿元，同比增长23.92%；营业利润68.68亿元，同比增长44.66%；归属于上市公司股东的净利润53.72亿元，同比增长48.61%；扣除非经常性损益后为45.79亿元，同比增长49.53%。公司基本每股收益为0.604元，符合市场预期。
主营业务增长源于收购机组
2007年公司完成发电量439.69亿千瓦时，较上年增加23.03%。其中葛洲坝电站完成发电量154.64亿千瓦时，较上年增加5.69%；三峡电站完成发电量约616.03亿千瓦时，公司分配电量285.05亿千瓦时，较上年增加35.05%。
电量增长主要原因是公司在2007年5月，公司发行认股权募集资金收购三峡工程7#、8#机组，使公司的装机容量增长140万千瓦。
资本运作生产效益
2007年公司在资本运作方面不断创新发展，除完成2台三峡机组的收购以外，公司还战略投资湖北能源45%的股权(湖北能源重组后公司持股比例为41.69%)，并参与920项目获得上海电力10%股权(上海电力债转股后公司股比下降为8.77%)。
同时，公司还利用自身充裕的现金流，进行财务投资，新增了对云南铜业和中信银行等上市公司的投资。公司通过资本运作，一方面介入火电领域，实现水火共济，增强了公司的抗风险能力；另一方面，公司通过开展资本运作，获得良好的投资回报，对主营业务形成支撑，能够平滑公司主业业绩的波动，并实现公司利润的增长。
2007年公司获得投资收益20.94亿元，同比增长141%，主要是公司出售建设银行股权4亿股取得11.81亿元，并收到建设银行2006年度、2007年上半年红利共3.66亿元。另外，公司参股湖北能源、广州控股、上海电力也取得了较好的回报。
一季度业绩虽有下滑，长期增长无忧
近日公司发布澄清公告，称“由于三峡电站分电量减少，折旧、财务费用增加及水库政策变化导致费用增加，经初步测算，预计2008年第一季度净利润与上年同期相比下降约30%-40%，基本每股收益较上年同期下降约40%-50%”。我们认为，2008年一季度业绩虽有下滑，但全年不必过分悲观：
光大证券分析师崔玉芹认为一季度在全年所占的比例较小，以2007年为例，一季度营业收入和归属于母公司所有者的净利润仅占全部的12.53%和7.37%，扣除非经常性损益后一季度的净利润占全年净利润的8.64%，因而一季度利润下降对全年影响不大。一季度利润下滑30-40%，并不能推断全年利润将同比下滑。由于一季度为枯水季节，三峡电站多台机组投产产生的分水效应对一季度的影响较大。
一季度业绩下滑有可能加速公司进行机组收购。公司在上市之初成承诺：将逐步收购三峡电站投产机组，最终完成对三峡电站26台机组的全部收购。我们预计公司将通过收购机组，实现主营业务的稳定和增长。
投资收益将能够平滑公司业绩的波动。公司持有大量的上市公司股权，其中可供出售金融资产截至目前市值高达93.5亿元，若变现公司可获得投资收益约74亿元。公司可通过出售部分可供出售金融资产实现业绩的增长。
基于以下假设：公司的上网电价不变；每年收购2台机组，收购价格约为100亿元人民币；公司在2008-2010年每年出售4亿股建设银行股权，价格为6港元/股；公司的所得税为25%，其他税率没有变化；公司的股本没有变化。崔玉芹预计公司2008-2010年归属于母公司所有者的净利润分别为6159百万元、6865百万元、7650百万元，分别比去年同期增长14.6%、11.5%和10.1%；每股收益分别为0.65元、0.73元和0.80元。目前，公司的动态市盈率仅为19.5倍、17.3倍和15.8倍，估值偏低。市场对公司业绩过分担忧，而忽视了公司业绩长期稳定增长潜力，在目前价位公司具有投资价值。
宝新能源(000690)：估值较低具有较强防御价值
公司一季度实现净利润1.71亿元，同比增长31%，超出预期，主要是公司出售云铜获得1.5亿元投资收益对公司一季度利润增长贡献巨大。煤价上涨和机组检修导致荷树园一期利润略有下降，不过仍可看好公司后三个季度发电业务的盈利增长。招商证券分析师彭全刚认为公司估值较低，具有较强的防御价值。
煤价上涨，主营业务利润和毛利率略有下降
公司2007年一季度扣除房地产业务后的主营业务收入为2.55亿元，扣除房地产业务成本后的营业成本为1.54亿元，主营业务利润约1亿元，毛利率39.3%。2008年一季度没有了房地产业务的影响，主营业务基本上是发电业务，营业收入2.64亿元，营业成本1.77亿元，主营业务利润8600万元，毛利率32.5%，比08年下降约6个百分点。
主营业务利润和毛利率略有下降，主要是受煤价上涨影响。毛利率从去年同期的39%下降到今年的33%，下降约6个百分点。公司2007年全年平均标煤单价590～600元/吨，2008年一季度在此基础上再次上涨5%～6%，一定程度上影响公司业绩增长。燃料成本在公司主营业务成本构成中占75%左右，约占主营业务收入的50%左右，低于大多数火电公司的燃料成本的比例。
预计现有发电业务(荷树园一期)后三个季度的利润将高于第一季度，投资收益的贡献将大幅减少。
公司一季度发电主营业务利润8600万元，贡献税前利润5000万左右，比上年同期略有下降的原因一方面是煤炭价格上涨，另一方面是公司利用一季度负荷较低对荷树园一期发电机组进行了检修。
在目前煤价水平下，荷树园一期电厂08年预计仍能贡献2.4～2.5亿元利润，主要是后三个季度公司发电量将比一季度增加，同时一季度检修后，后三个季度的检修维护费用将减少。
公司一季度出售云南铜业股票获得投资收益1.51亿元，占税前利润的75%左右，后三个季度的投资收益预计将大幅减少。
荷树园二期投产在即，预计全年贡献利润2.5亿左右
由于受到雪灾影响，荷树园二期电厂比预计工期略有滞后，目前电厂正在处于调试阶段，在4月底进入168试验，如果进展顺利，荷树园二期将在5月初投入商业运行。
荷树园二期两台机组在2008年将贡献1台机组全年的发电量，考虑到单机容量增加，效率提高，尽管工期略有滞后，全年荷树园二期仍有可能贡献2.5亿左右的利润。
公司市盈率大幅下降，已经具备防御价值
据彭全刚测算，不考虑投资收益因素，公司2008年、2009年净利润分别为5.63、8.24亿元，按目前股本计算每股收益为0.49、0.73元，动态市盈率分别为21倍和14倍。由于公司确定性增长，在当前电力行业面临的整体困境下是难得的投资品种，具有较大的防御价值。作为高速成长的优质公司，我们判断公司能够跑赢沪深300指数，给予“审慎推荐－B”的投资评级，目标价14～15元。
风险因素：
注意防范市场继续大幅下调的系统性风险和煤价持续上涨的风险。如果市场整体估值水平继续大幅下调，宝新能源的估值水平也可能跟随下调。如果煤炭价格持续上涨，公司毛利率有可能继续下降
国电电力(600795)：二、三季度盈利有望好转
一季度业绩符合预期。1-3月，公司完成发电量151亿kWh，实现收入43.8亿元，分别同比增加21%和23%；净利润1.7亿元，同比下降42%，合ESP0.031元。业绩符合预期。
EBIT利润率为9%，略好于其它火电商。1-3月，母公司报表：EBIT为3805万元，同比下降54%，EBIT利润率为4%，体现出山西、河北及辽宁地区火电机组燃料成本压力上升显著。合并报表：EBIT为4.1亿元，同比下降28%，EBIT利润率为9%，略好于其它火电商。中金公司分析师陈俊华认为，这主要源自大渡河水电因素以及宁夏煤价上升相对缓和。大渡河水电年均EBIT利润率在50%以上，1季度为枯水期，保守判断，EBIT利润率仍可维持在20%左右。目前宁夏当地5000大卡烟煤末平均价格为260元/吨，较07年末增加10元/吨，或4%，小于其他地区10%-15%的增幅，得益于此，公司石嘴山、石嘴山一发电厂盈利下滑幅度有限。
二、三季度盈利有望好于一季度。主要源自水电多发、参股电厂盈利稳定；宣威电厂利用率暂难改观。二三季度大渡河电厂多发，利润率将较一季度大幅回升。公司投资收益来自参股的外二电厂和北仑电厂。伴随夏季用电高峰的到来，上述两电厂机组利用率环比下滑可能性低，且得益于外币贷款产生汇兑损益，预计公司投资收益稳定略有增加。宣威电厂由于当地煤炭供应不足，机组利用率仍将维持低位，短期难以改观。
陈俊华暂维持对公司08、09年的业绩预测，EPS分别为0.30和0.28元，对应PE为21倍和22倍，PB为2.3倍和2.1倍，属行业平均水平，维持“审慎推荐”评级。主要假设是：1)二、三季度盈利有所好转，2)龙源环保工程公司利润于下半年结算。如若煤价进一步提高，业绩预测仍有下调风险。
文山电力(600995)：业绩大增源自电价调整
业绩大增主要来自电价调整
2007年以来的两次电价调整，是公司业绩大幅增长的主要原因。虽然220%的业绩增幅在电力行业显得较为突出，但考虑到一如既往的季节性因素，一季度业绩低点对电价的敏感性较高，而公司07年一季度业绩同比下滑，令低点更低。因此，业绩贼升在预期之中。
两次电价调整的情况：(l)2007年3月旧起，文山州电网(含文山县、砚山县、丘北县、富宁县)销售电价上调。调整部分的综合含税销售电价平均每千瓦时上调3.16分。平安证券分析师窦泽云判断，考虑部分农电，生活用电不做调整，此次电价同比提升公司能年一季度平均不含税电价在1.5分左右。(2)2008年1月1日起，公司下属电网中的部分耗能行业含税电价每千瓦时上调2分。由于这部分电量在用电结构中的比重在三分之一左右，对整体电价的贡献不含税在0.5分左右。
两次调电价，共计上调1季度不含税电价2分，将公司毛利率水平由去年同期的24.2%提升到29.6%，贡献公司税前利润近1100万元，超过业绩增量部分的50%。
促使业绩增长的其他几个因素
在电量增长的同时，公司销售费用、财务费用却同比下降，以及营业外收入增加了300万，合力贡献了业绩的剩余增量部分。销售费用的下降，主要是公司取消了福利费用的计提和销售人员工资奖金的同比略减所致；财务费用的下降，则主要是公司归还了银行借款，减少了利息支出；营业外收入增加，则是收到了电气化改造资金补助款。
电价调整的贡献后期将弱化
一方面，2007年3月旧的电价调整，在能年的后三个季度将再无同比贡献；另一方面，随着公司自发电比重在丰水期的提升，公司毛利率水平在二三季度会逐步回升，对电价上升的敏感性降低。电价调整的影响在后三个季度将逐渐弱化。公司业绩增幅也因此将明显回落。
电量增幅有所下滑，关注中期的情况
一季度公司销售电量5.7137亿度，同比增长23.8%，较07年同期57.96%的增幅有较大回落。由于文山州近年耗能工业增长迅速，带动用电需求增速远超行业平均水平，是公司保持高增长的重要支撑，但从一季度的情况看，似有回落迹象。从我们了解的情况看，文山州电力需求旺盛，但由于一季度枯水期，云南水电为主的格局，导致电力供需紧张，部分需求不能得到满足，目前全国火电行业煤炭库存持续下滑，即使云南水电比重较大，仍有可能受到影响。我们暂时不调整对公司全年电量增长28%的预测，视中期情况决定是否调整。
在新股本下，窦泽云预测公司能、09、2010年每股收益为0.41、0.52和0.68元，对应4月30日11.99元的收盘价，动态PE29倍、23倍和18倍。考虑到公司仅覆盖文山州8个县中5个县电力的直供，有可能收购其他3个县的供电资产，以及利用供电优势，向耗电行业的拓展。我们认为公司在预期中的增长外还具有一定的资本运作潜力，维持对公司“推荐”的投资评级。在电力行业普遍业绩下滑的情况下，电网加稳定的小水电，具有高增长性的文山电力是较好的行业配置品种。
部分电力公司业绩预测
|
公司 |
PB |
EPS(元) |
PE | ||||
|
07年 |
08年 |
09年 |
07年 |
08年 |
09年 | ||
|
长江电力 |
3.3 |
0.6 |
0.67 |
0.71 |
23.3 |
20.9 |
19.7 |
|
国电电力 |
3.0 |
0.34 |
0.33 |
0.38 |
21.1 |
21.8 |
18.9 |
|
金山股份 |
3.6 |
0.33 |
0.56 |
0.89 |
32.9 |
19.4 |
12.2 |
|
华能国际 |
2.5 |
0.50 |
0.35 |
0.51 |
19.3 |
27.6 |
18.9 |
|
深圳能源 |
2.4 |
0.75 |
0.63 |
0.82 |
16.9 |
20.2 |
15.5 |
|
广州控股 |
2.1 |
0.53 |
0.46 |
0.58 |
16.6 |
19.1 |
15.2 |
|
国投电力 |
2.4 |
0.52 |
0.50 |
0.62 |
18.3 |
19.2 |
15.5 |
|
粤电力A |
2.3 |
0.25 |
0.38 |
0.46 |
30.4 |
20.0 |
16.5 |
|
桂冠电力 |
3.2 |
0.24 |
0.38 |
0.44 |
35.0 |
22.1 |
19.1 |
|
申能股份 |
2.4 |
0.59 |
0.52 |
0.62 |
20.2 |
22.9 |
19.2 |
|
建投能源 |
2.5 |
0.52 |
0.43 |
0.5 |
17.3 |
20.9 |
18.0 |
|
漳泽电力 |
2.6 |
0.37 |
0.34 |
0.38 |
18.2 |
19.8 |
17.7 |
|
华电国际 |
2.4 |
0.21 |
0.22 |
0.27 |
27.1 |
25.9 |
21.1 |
|
上海电力 |
1.7 |
0.25 |
0.26 |
0.33 |
27.0 |
26.0 |
20.5 |
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