云南白药：预期2010年进入高速成长

　　●从公司业务看，过去8年持续快速增长，收入复合增长率43%，净利润复合增长率33%。2005年初公司确定“稳中央、突两翼”发展战略，经过三年市场培育，2008年两翼产品将可能双双突破5亿，此时公司中央产品开始进入平稳发展期，两翼产品占工业收入比重将从2004年的8%提升至2008年的50%，白药系列向快消品延伸基本获得成功。两翼产品2008-2009年费用投入依然较高，预计两翼产品净利润占工业利润比重将从2008年的22%上升至2010年的40%，两翼产品成为增长接力棒。急救包2008年会有小量销售，我们看好白药这一延伸产品的中长期市场空间。

　　●公司股权激励尚没有进展，整体搬迁是2008年头等大事，8月呈贡生产基地进入全面施工，预计2009年末实现整体搬迁。Ⅰ期设计14个剂型，产能100亿，预计投产后每年新增折旧4000-6000万。Ⅰ期投资10.8亿元、引入一些新品和技术等因素，公司有资金需求，融资已纳入议事日程。

　　●公司给出的2008-2009年的盈利增长预期是平稳，2010年进入高速成长。我们维持2008-2010年0.81元、1.04元、1.35元每股收益预测，预测市盈率分别为39倍、30倍、23倍(如果融资2009年有摊薄)，这一估值基本合理。纵观白药历史，公司围绕核心产品所做的决策都获得成功。

　　●短期业绩平稳、没有催化剂因素、后续有融资压力，在当前价位，我们建议投资者耐心等待，2008年30倍左右市盈率是有较高安全边际的价位，长期投资者如果愿意以时间换空间，也可在25元-30元之间增持，我们维持增持评级。

　　(申银万国)